«Россия вступает в 2018 год с весьма туманными перспективами»

Эксперты Альфа-Банка считают, что новое правительство будет сосредоточено не на структурных реформах, а на решении бюджетных проблем.

Главный экономист Альфа-Банка Наталия Орлова уверена, что несмотря на то, что Россия вернулась в зону позитивного роста в 2017 г. (ВВП вырос на 1,6 % г/г за 9 месяцев 2017 года), настроение в экономике остается весьма подавленным.

— Во-первых, восстановление экономики идет по плохо прогнозируемой траектории: если в первом квартале экономика росла на 0,5% г/г, то во втором квартале 2017 года рост ВВП подскочил до 2,5 % г/г, замедлившись до 1,8 % в третьем квартале 2017 года; похожая траектория повторена и в динамике промпроизводства и роста инвестиций. Сильный рост частного потребления на 3,5% г/г в первом полугодии 2017 не выглядит полностью убедительным, так как оборот розничной торговли снизился на 0,3 % г/г за аналогичный период, а рост реальных зарплат расходился с динамикой доходов. Во-вторых, не совместим с восстановлением экономики и коллапс двух крупных частных банковских групп (ФК Открытие и БИН Банк) в августе-сентябре — он активизировал опасения по поводу скрытой слабости банков и породил сомнения в том, что ЦБ контролирует ситуацию в секторе. В-третьих, с начала осени прекратились все дискуссии по поводу концепции экономических реформ, и, судя по всему, Россия вступила в “период тишины”, который в лучшем случае продлится до президентских выборов. Наконец, на смену оптимистическим настроениям первого полугодия 2017 года, возникшим после выборов в США 2016 г., вновь пришли опасения по поводу новых санкций после первой встречи В. Путина и Д.Трампа в июле 2017 г. Если первое полугодие 2017 года был моментом позитивных ожиданий, то к концу 2017 г. экономика страдает от отсутствия ясных перспектив, — говорит эксперт.

Наталия Орлова считает, что после выборов в марте 2018 года рынок связывает свои надежды с концепцией структурных реформ

— Луч надежды 2018 года связан с началом экономических реформ, которые, по ожиданиям рынка, объявят после президентских выборов или после того как будет сформировано новое правительство в мае 2018 года. Как ожидает рынок, новая программа при благоприятном сценарии будет сформирована на базе экономической стратегии 2018-2024 Алексея Кудрина, при неблагоприятном — станет сочетанием стратегии Кудрина и предложений Столыпинского клуба. В случае реализации объединенной программы она будет содержать как некоторые структурные изменения, например, в сфере таможенной политики и юридической системы, так и включит в себя меры по поддержке отдельных отраслей экономики, — говорит Наталия Орлова.

Эксперт уточняет, что поствыборная программа может быть сосредоточена исключительно на обеспечении бюджетной стабильности.

— У нас все же есть убежденность в том, что новое правительство в большей степени займется бюджетной политикой, а не запуском новых крупномасштабных реформ. Это связано с тем, что острота бюджетных проблем нарастает; возможности для маневра за счет расходной части сокращаются: в 2016 году порядка 57 % расходов консолидированного бюджета пришлось на социальную сферу (21 % ВВП), совокупные расходы на оборону и внутреннюю безопасность на консолидированном уровне составили 6,7 % ВВП, что почти соответствует 7,3 % ВВП, которые тратятся на образование и здравоохранение. Опасения по поводу инвестиций в человеческий капитал вынудили Алексея Кудрина призвать к повышению цены на нефть для нового бюджетного правила с $40/барр до 45/барр. В то же время, хотя к концу 2017 года Россия все еще ожидает порядка $80 млрд госсбережений, Резервный фонд будет истощен к концу года и два фонда (Резервный и ФНБ) объединят, что говорит о росте давления на госсбережения, — говорит она.

Наталия Орлова считает, что поиск баланса между крупными социальными обязательствами, необходимость поддерживать определенный уровень госуслуг и желание избежать повышения долга — сложная задача, решением которой должно будет заняться правительство.

— Мы по-прежнему считаем, что повышение налогов неизбежно, но решение о повышении налоговой нагрузки болезненно и, как это представляется сейчас, видимо, будет отложено до 2020 года, — говорит эксперт.

По мнению главного экономиста Альфа- Банка, инфляция должна ускориться к концу 2018 года.

— Низкая инфляция — еще один важный фактор, который определит способность правительства реализовать повышение налоговой нагрузки, особенно НДС, явно инфляционного по своей природе. 2017 год оказался очень успешным для ЦБ РФ — инфляция достигла своего ориентира 4,0 % в июле и к октябрю замедлилась до 2,7 % г/г; по нашему прогнозу, она должна составить 2,4 % г/г к концу этого года. Это является следствием продовольственной дефляции и слабой монетарной трансмиссии; тем не менее, скорость замедления инфляции превосходит ожидания, что вызывает опасения по поводу динамики в 2018 году, когда инфляция может ускориться. Мы прогнозируем инфляцию на уровне примерно 2,0 % г/г к концу весны будущего года, главным образом, как отражение дефляционных трендов этого года; тем не менее, мы подтверждаем ориентир по инфляции на уровне 4,0 % к концу 2018 года — столь быстрое ускорение годовой инфляции может заставить ЦБ быть против повышения НДС в 2019 году. Это является дополнительным аргументом в пользу того, что налоговая реформа будет отложена до 2020 года, — констатирует Наталия Орлова.

Эксперт предполагает, что ЦБ, понизив ставку до 7,5 %, возьмет паузу.

— Инфляционные риски подтверждают наше мнение о том, что ЦБ, начиная со второго квартала 2018 года, вероятно, возьмет паузу в цикле понижения ставки; по нашим ожиданиям, к этому времени регулятор понизит ее до 7,5 %. Назначение нового правительства и дебаты по поводу приоритетов бюджетной политики создают идеальный фон для того, чтобы ЦБ объявил о паузе при уровне ставки, который превышает номинальную равновесную ставку в 6,5-7,0 %. За этим, на наш взгляд, стоит две веские причины. Во-первых, мы всегда считали, что ЦБ ограничен в своих возможностях повышать ставку; это мнение еще более подтверждается сейчас, когда ЦБ обременен двумя крупнейшими банками, нуждающимися в реструктуризации. Во-вторых, существуют внешние риски — в случае новых санкций ставки в России должны будут вырасти, поэтому нынешние высокие реальные ставки — это своего рода защита против этого риска, — уточняет Наталия Орлова.

При этом, она считает, что главный риск 2018 года — это антисанкции.

— До недавнего времени санкции оказывали лишь ограниченное воздействие на российскую экономику — они снижали аппетиты банков и компаний к внешним заимствованиям, однако на практике не препятствовали иностранным инвесторам инвестировать в российские облигации или акции. Важно и то, что после ответных санкций в форме ограничений на импорт продовольствия (доля импорта в российском продовольственном потреблении снизилась с 30-35 % вплоть до 2014 года до нынешних 23 %), Россия в принципе не использовала механизм контрсанкций в качестве ответной политической меры. Напротив, российские власти скорее транслировали свое намерение открыть дорогу диалогу. Тем не менее, равновесие весьма непрочно, и может быть нарушено в случае эскалации санкционного давления до нового уровня. Повестка дня 2018 года содержит два риска (1) введение санкций против главных российских бизнес-групп и/или (2) введение суверенных санкций. Последний сценарий явно крайне негативен, и мы не уверены, что рынок принимает его в расчет. Мы опасаемся главным образом не столько чисто экономических последствий этой меры — в конце концов, долг российского правительства составляет всего 13 % ВВП, из которых 70 % фондируется внутри страны – сколько того, как отреагирует на них российская сторона, — говорит Наталия Орлова.

Эксперт отмечает, что курс рубля, по прогнозам Альфа-Банка, составит 60 руб./$ к концу будущего года, однако волатильность, судя по всему, будет высокой.

— Хорошая новость связана с тем, что недавнее восстановление цен на нефть помогает рублю сохранять свои сильные позиции, благодаря чему профицит текущего счета превзойдет ожидания, по крайней мере, в начале будущего года — мы ожидаем, что он составит $38 млрд (2,3 % ВВП) в 2018 году при сценарии цены на нефть $55/барр против 1,9 % ВВП в этом году. Тем не менее, главная неопределенность будущего года связана с капитальным счетом. Во-первых, ключевая ставка ЦБ больше не будет способствовать привлечению капитала в 2018 году, как это было в этом году. Во-вторых, санкционный риск — главный фактор для наблюдения с точки зрения курса рубля. В случае суверенных санкций как минимум $30-35 млрд уйдут с российского долгового рынка, что эквивалентно ослаблению рубля на 5 руб./$. Наш прогноз курса рубля на конец будущего года на фоне сильного замедления инфляции равен 60 руб./$: тем не менее, в случае реализации сценария санкций волатильность в любой момент может усилиться, — говорит Наталия Орлова.

При этом, эксперты не видят оснований для того, чтобы рост ВВП превзошел 1,5 % в 2018 году.

— Высокая степень неопределенности по поводу общей картины будущего года негативна с точки зрения роста. Рост инвестиций, который, как мы считаем, за 9 месяцев 2017 года на 90 % простимулирован строительной активностью в Крыму, Москве и на Дальнем Востоке, вероятно замедлится. В свете того что строительство моста через Керченский пролив может завершиться к президентским выборам, а программа реновации Москвы наберет силу только после 2018 года, главным драйвером роста инвестиций в будущем году, судя по всему, будет только Дальний Восток. Рост инвестиций будут сдерживать и продолжающееся снижение корпоративного долга, и опасения по поводу финансовой нестабильности — мы ожидаем, что инвестиции вырастут на 2,5 % г/г в 2018 году. Более позитивной ситуация представляется в части потребления — мы прогнозируем рост потребления домохозяйств на 3,0 % г/г в 2018 году. Тем не менее, очевидным риском является сценарий, при котором снижение роста номинальных зарплат (как следствие низкой инфляции 2017 года) совпадет с ускорением инфляции в 2018 году, что негативно отразится на покупательной способности населения. В итоге мы очень сомневаемся в том, что рост розничных кредитов превзойдет 15 % г/г в 2018 году, что будет сдерживать динамику частного потребления. Таким образом, мы ожидаем что рост ВВП составит 1,5 % в 2018 году, что конечно же не вселяет большого оптимизма, резюмирует Наталия Орлова.

Фото: пресс-служба банка